在連續猛漲了一個(gè)多月后，大宗商品價(jià)格上周出現了大幅回撤，本周黑色、有色品種持續震蕩。瘋狂的商品牛市熄火了嗎？

上周以來(lái)，從木材到鐵礦石再到銅，幾乎所有商品都遭遇了重挫。倫銅一度在5月10日突破10700美元/噸，創(chuàng )歷史新高，突破了2011年商品牛市時(shí)的高點(diǎn)，但銅價(jià)上周出現了4月來(lái)的首次周度下跌，較周一創(chuàng )下的紀錄高位下跌了4.7%；黑色系上周五更是集體“跳水”：螺紋鋼跌停；鐵礦石盤(pán)中跌停，收盤(pán)跌超7%；焦煤盤(pán)中一度跌近8%，收盤(pán)跌約5%，焦炭盤(pán)中跌停，收盤(pán)跌超6%。

19日的國務(wù)院常務(wù)會(huì )議提出，要高度重視大宗商品價(jià)格攀升帶來(lái)的不利影響，貫徹黨中央、國務(wù)院部署，按照精準調控要求，針對市場(chǎng)變化，突出重點(diǎn)綜合施策，保障大宗商品供給，遏制其價(jià)格不合理上漲，努力防止向居民消費價(jià)格傳導。

高價(jià)格似乎正在抑制需求，但此次問(wèn)題更為復雜。本身中國經(jīng)濟周期先于美國，因此如黑色系等中國定價(jià)品種本應回落，但此前鋼鐵限產(chǎn)引發(fā)鋼價(jià)大漲，價(jià)格與投機需求形成正反饋；鑒于經(jīng)濟周期、供給瓶頸等因素，美國定價(jià)品種如銅還將維持高位。未來(lái)，更值得關(guān)注的品種，是這輪牛市下漲幅仍較為克制的“大宗商品之母”原油，油價(jià)對于美國的通脹走勢一向起到?jīng)Q定性作用。

中國限產(chǎn)延長(cháng)黑色系漲價(jià)周期

上周發(fā)改委約談唐山、上海鋼企，投機需求降溫，鋼價(jià)回調。5月初以來(lái)，強勢行情近乎極端。

年初時(shí)，第一財經(jīng)就報道稱(chēng)，下一階段商品將出現分化，中國定價(jià)品種和美國定價(jià)品種走勢將不同。對于黑色產(chǎn)業(yè)鏈(包括動(dòng)力煤、螺紋鋼、鐵礦石、焦煤、焦炭等)以及PVC等一些建筑材料來(lái)說(shuō)，由于中國物價(jià)漲幅上行，后續經(jīng)濟增速可能觸底，這些產(chǎn)品的需求還會(huì )繼續下降；原油以及銅鋁鉛鋅等基本金屬的價(jià)格與美國等海外經(jīng)濟體的相關(guān)性更大，在美國總統拜登上任以后強調擴張財政刺激基建投資，從今年2月開(kāi)始美國經(jīng)濟從復蘇階段進(jìn)入過(guò)熱階段，這個(gè)過(guò)程約要延續一個(gè)季度。但中國黑色系的漲價(jià)周期明顯長(cháng)于預期，這與碳中和背景下限產(chǎn)措施執行落地有較大關(guān)系。瘋狂的鋼材則首當其沖，鐵礦石價(jià)格也在鋼廠(chǎng)強勁的需求推動(dòng)下不斷創(chuàng )下歷史新高。

5月6日，工信部發(fā)布了最新的鋼鐵產(chǎn)能調控政策。新規提高了當前的鋼鐵業(yè)產(chǎn)能置換比例要求，要求生產(chǎn)企業(yè)關(guān)閉更多的老舊產(chǎn)能以置換新產(chǎn)能�！靶乱幈砻髁酥袊�政府減少?lài)鴥蠕撹F生產(chǎn)以應對產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題并減少碳排放的決心。將于6月1日生效的新規將通過(guò)逐步削減中國鋼鐵業(yè)的過(guò)剩產(chǎn)能以確保利潤率和運營(yíng)，將支持鋼鐵價(jià)格�！蹦碌掀髽I(yè)融資董事總經(jīng)理劉長(cháng)浩對記者表示。

具體而言，在政府認定的“大氣污染防治重點(diǎn)區域”，新規將鋼鐵業(yè)產(chǎn)能置換比例從1.25倍提高至1.5倍。這意味著(zhù)目前至少需要關(guān)閉15萬(wàn)噸的鋼鐵業(yè)產(chǎn)能，才能上線(xiàn)10萬(wàn)噸的新產(chǎn)能。上述“重點(diǎn)區域”覆蓋了中國最發(fā)達的地區，如京津冀地區、長(cháng)江三角洲、珠江三角洲、汾渭平原以及山西、山東和河南省內城市。在重點(diǎn)區域以外的其他地區，置換率將從1.0倍提高至1.25倍。

標普普氏鐵礦石指數經(jīng)理王楊雯對第一財經(jīng)記者表示：“這表明國內和出口的鋼鐵需求都很強勁。鋼鐵生產(chǎn)商的產(chǎn)量如此之高并不令人意外，它們的利潤率正在飆升，目前處于每噸130~160美元之間。除了中國需求強勁外，全球宏觀(guān)經(jīng)濟復蘇也提振了中國以外的鋼鐵需求，提高了鋼鐵總產(chǎn)量和鐵礦石消費量�！�

在鋼材價(jià)格居高不下的背景下，近期財政部也發(fā)布消息稱(chēng)，自5月1日起，取消部分鋼鐵產(chǎn)品出口退稅。近期，螺紋鋼等價(jià)格都出現回調，但上述消息也未徹底澆滅市場(chǎng)熱情。

“5~6月的出口訂單，之前早就簽訂了，部分退稅的價(jià)格風(fēng)險已由買(mǎi)家買(mǎi)單，所以預計5~6月的出口量不會(huì )有明顯回落；下半年，還要看出口和國內銷(xiāo)售的利潤比�！蓖鯒铞┓Q(chēng)。有某鋼管企業(yè)表示，“部分產(chǎn)品還是有影響，每噸可能會(huì )少700~800元的利潤�！�

此外，就鐵礦石而言，穆迪認為，上述限產(chǎn)措施可能緩和近期達到歷史高位的鐵礦石價(jià)格�！拌F礦石5月初一度連續三天每天漲價(jià)10美元，這種瘋狂的態(tài)勢很難持續，下游（鋼廠(chǎng)等）承受力會(huì )受到挑戰�！� 5月14日，普氏62%鐵礦石指數大跌超10%報209.35美元，但5月17日和18日又分別反彈3.65%和3.11%至217美元和223.75美元。5月18日，中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會(huì )痛批普氏指數，稱(chēng)該指數嚴重背離現貨定價(jià)定位。

之所以?xún)r(jià)格居高不下，王楊雯對記者稱(chēng)，當前庫存累積主要以低品礦為主，中高品礦都供不應求。由于環(huán)保限產(chǎn)，導致部分鋼廠(chǎng)只能開(kāi)動(dòng)50%~70%的產(chǎn)能，“例如10個(gè)高爐最多只能開(kāi)7個(gè)，但企業(yè)往往希望能達到高于7個(gè)爐子的生產(chǎn)效果，因此會(huì )用中高品礦來(lái)盡可能地提高鐵水產(chǎn)出效率，以交付下游訂單�！�

未來(lái)，政策不確定性是市場(chǎng)最為關(guān)注的。中泰證券認為，一方面碳中和背景下壓縮粗鋼產(chǎn)量屢次被政策提及，另一方面鋼價(jià)的大幅上漲引發(fā)下游抵觸，平緩商品價(jià)格是眼前的政策需求，兩全其美較難實(shí)現。上周發(fā)改委約談唐山、上海鋼企，投機需求降溫，鋼價(jià)回調。整體來(lái)看，如果限產(chǎn)放松，鋼鐵盈利會(huì )明顯回落，投機需求降溫，高品位鐵礦會(huì )結構性受損，鋼價(jià)回落會(huì )緩和下游壓力。對資本市場(chǎng)而言，限產(chǎn)預期較前期不確定增加，這點(diǎn)變化值得關(guān)注。

海外需求和流動(dòng)性主導有色

相比之下，此前漲幅較大的銅等有色金屬的定價(jià)權則是掌握在國際市場(chǎng)，因此中國價(jià)格管控的消息難以大幅影響市場(chǎng)走勢。

近期，倫銅一度沖破10700美元/噸，不斷創(chuàng )下歷史新高，銅價(jià)較2020年3月的低點(diǎn)上漲了130%，同比上漲了100%。

早在4月9日召開(kāi)的經(jīng)濟形勢專(zhuān)家和企業(yè)家座談會(huì )上，李克強總理指出，要加強原材料等市場(chǎng)調節，緩解企業(yè)成本壓力。但是，在這番警告后，工業(yè)金屬普遍較弱，而銅價(jià)卻出奇地堅挺，當天僅下跌了0.55%(也是當周的最低點(diǎn))。

嘉盛集團資深分析師辛普森（Matt Simpson）對記者表示：“如果政府在當地調控價(jià)格，可能會(huì )有效地阻止價(jià)格上漲。但這對全球范圍的現貨和期貨銅價(jià)的影響可能有限，因為這些規定只是銅價(jià)面臨的更大宏觀(guān)問(wèn)題中的一個(gè)因素。流動(dòng)性寬松持續增長(cháng)、疫苗接種不斷推出、投資者預計經(jīng)濟將走強，銅價(jià)背后就會(huì )有大量支撐�！�

此前，寬松的流動(dòng)性、資源國疫情導致的供給瓶頸等都加劇了銅價(jià)的上漲。不過(guò)，近期銅價(jià)快速回調，截至北京時(shí)間5月19日19時(shí)，倫銅價(jià)格跌破10200美元，較開(kāi)盤(pán)價(jià)快速下跌近200美元。

流動(dòng)性是主要的擔憂(yōu)。美國4月CPI數據遠超市場(chǎng)預期，市場(chǎng)方面開(kāi)始逐漸擔憂(yōu)美國會(huì )提前收緊貨幣政策，4月中國社融數據也不及預期。

不過(guò)，如今的不同點(diǎn)在于，銅的新需求又開(kāi)始涌現了。低碳轉型和電動(dòng)汽車(chē)熱潮下，銅的需求預計將持續增加。例如，高盛認為，綠色電氣化趨勢的加速將驅動(dòng)銅需求強勁增長(cháng)，年內高盛給出的目標價(jià)為10700美元/噸；辛普森對記者表示，一輛電動(dòng)汽車(chē)使用的銅大約是傳統汽車(chē)的4～5倍，而混合動(dòng)力汽車(chē)使用的銅大約是傳統汽車(chē)的2倍。因此，僅僅通過(guò)向市場(chǎng)推出電動(dòng)汽車(chē)和混合動(dòng)力車(chē)，銅的需求就已經(jīng)增加了。如果未來(lái)幾年甚至幾十年電動(dòng)車(chē)銷(xiāo)量繼續增長(cháng)，對銅的需求可能會(huì )呈指數級增長(cháng)。

就大宗商品整體而言，目前以高盛為代表的華爾街投行看漲大宗商品前景，認為“超級周期”已經(jīng)到來(lái)，性?xún)r(jià)比遠超其他風(fēng)險資產(chǎn)（比如美股）。但部分投資者則持懷疑態(tài)度，認為大宗商品自2020年的疫情低點(diǎn)以來(lái)的強勁表現，只是受應對疫情的巨額財政和貨幣措施推動(dòng)的周期性上漲。相較于之前“超級周期”，本輪大宗商品上漲缺乏強勁的結構性需求。同時(shí)目前全球綠色能源轉型的速度也不夠快，不足以抵消需求放緩。全面的大宗商品“超級周期”不會(huì )出現，上漲將集中在銅、鈷和鎳等少數與能源轉型相關(guān)的工業(yè)金屬上。